🎤 本期嘉宾姜诚 | 中泰资管基金经理，雪球 ID：就叫姜诚⏯️ 本期简介本期节目录制于2026年5月中旬今年是姜诚从业 20 年，面基邀请他再来聊聊关于价值投资的那些老生常谈的“古老概念”，以及一个践行价值投资理念十来年的投资者的生活、选择、所思所想。节目最后，姜诚特意强调：我做价投没有 20 年，前面那几年得剔除掉，入行时没有哪一个师傅说过价值投资是什么，只是带着做了一些价值投资者做的动作，但并非真价投，因为没信。我也不想做价值投资的代言人，我是一个资产管理人，价值投资只是一种手段，帮持有人赚钱才是基金经理的岗位说明书。⚠️节目所提到的任何具体公司仅作举例之用，以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。🎯时间轴00:22 姜诚表达太完整了，给我整不会了有点01:40 典型的一天、皮质醇、人机感09:30 为什么还继续留在公募？14:06 还是需要研究员的辅助，以及投研工作17:01 AI vs. 研究员，研究结论不是一个纯理性的东西18:34 价值投资更偏向概率一端，但长期看，胜率与赔率往往孪生20:02 价投讨了个巧：延迟满足20:37 基金经理就是个种菜的，只能种出某一类菜25:56 平时做了很多表达，也是想借此筛选出一些认可我的负债端27:39 熊市亏得少对持有人赚钱起到了重大作用30:21 控回撤32:42 从因子角度描述姜诚：低估值，行业偏周期、成熟、传统行业，质量，大盘价值35:50 称重效率不足，在全球各个市场都是普遍的，效率都不高38:12 行业暴露是选股方法和能力圈的被动结果40:12 对安全边际的重视算我的重要底色42:18 周期性变化 vs. 结构性变化43:01 供给侧的恶化，算账很容易，重要的算账前的评估工作46:50 对地产链的高暴露，在押注什么？53:20 点评一个传导逻辑：AI 冲击一线城市中产支柱产业 → 裁员潮 → 即期/远期/预期现金流和信心 → 房子需求与房价58:39 长期在持仓TOP3 里的那只建筑股01:01:33 2018.12 → 2021 → 2024.9 这一轮完整牛熊周期，如何评价行情和自己？01:05:37 社会价值优先 vs. 股东利益最大化01:10:24 这一轮有什么不一样？01:14:08 这轮牛市进程几何了？01:17:46 上一轮周期姜诚 38 岁，如今 46 岁，有何变化？01:18:55 管理规模的边界01:21:20 企业生命周期 和 DDM比 DCF更贴近现实01:27:52 竞争优势01:28:53 手抄报表是感受企业经营的“笨功夫”01:32:39 企业护城河与时代共生死01:35:44 我持仓股的护城河，普遍是基于规模经济性带来的成本优势，识别难度不高01:38:32 成长和价值是在企业不同的生命阶段介入01:39:59 能力圈的不可证伪性01:42:14 姜诚新买了一支股票背后的潜台词01:46:11 能力圈与舒适圈01:48:18 三档仓位背后的潜台词01:50:31 再谈一些持仓股01:52:40 谈银行业01:58:06 价值投资流派有必须面对的不可能三角吗？01:58:42 聊管理的红利产品的思路02:01:48 姜诚的持仓股胜率统计02:05:22 祛魅02:06:47 深刻塑造了姜诚的瞬间，以及道路自信02:10:45 我做价值投资没有 20 年，前面几年得去掉，我是做资管的，价值投资只是帮持有人赚钱的手段之一📁 本期内容相关资料DDM：股利折现模型，全称是 Dividend Discount Model，核心思路是把公司未来能分给股东的分红折算到今天，用这笔「未来分红的现值」来估算股票值多少钱。DCF：现金流折现模型，全称是 Discounted Cash Flow，核心思路是公司未来能创造多少现金流，再按风险和时间成本折回今天，适合用来理解一家企业长期价值的大致区间。FCFE：股东自由现金流，全称是 Free Cash Flow to Equity，指公司在维持经营、完成必要投资、偿还债务之后，理论上还能留给普通股东的钱。分红：公司把一部分利润直接发给股东，投资者拿到的是现金回报，所以它比账面利润更接近「真金白银」。股利折现：把未来每一年可能拿到的分红，按照一定折现率换算成今天的钱，再加总得到股票的估计价值。折现：把未来的钱换算成今天的钱，因为未来的钱有不确定性，也有时间成本，不能简单等同于今天的钱。折现率：估值时用来衡量风险和时间成本的比例，折现率越高，未来现金流折回今天之后的价值越低。现值：未来一笔钱按照折现率换算到今天之后的价值，是 DCF、DDM 等估值模型里的基础概念。永续增长假设：估值模型中常见的简化假设，意思是假定企业在很长时间里还能以某个稳定速度增长，但现实中企业会受到竞争、周期和生命周期限制。杜邦公式：一种拆解 ROE 的分析框架，会把股东回报拆成利润率、资产周转率和杠杆等部分，看清企业到底靠什么赚钱。CAPEX：资本开支，指企业用于买设备、建厂房、扩产能、做长期项目的钱，它会影响企业未来增长，也会影响自由现金流。安全边际：买入价格相对企业保守价值留出的保护垫，核心是即便未来没有乐观发展，投资者也尽量不承担过高损失。本金永久性损失：投资中最需要防范的风险，指亏掉的钱不是短期波动造成的，而是企业价值被长期破坏后很难再修复。价值陷阱：股票看起来很便宜，但便宜的原因是企业基本面已经结构性恶化，低估值反而可能成为误导。均值回归：价格、利润率或行业景气偏离正常水平之后，未来重新回到长期中枢附近的过程。结构性下台阶：企业或行业的盈利能力不再只是短期波动，而是长期中枢下降，过去的估值参照可能失效。情景假设：把未来拆成乐观、中性、悲观几种可能，再分别估算企业在不同情况下的价值和风险。悲观假设：估值时先把不利因素考虑进去，比如需求下降、利润率下滑、份额不提升，目的是检验当前价格是否足够安全。模糊的正确：投资中承认未来无法精确计算，但通过合理的大方向判断，避免被表面精密的模型带偏。精确的错误：模型和数字看起来非常严谨，但底层假设错了，最后得出的结论也会错。置信度：投资人对自己判断正确性的把握程度，置信度越高，越可能承受波动并长期持有。赔率：一笔投资做对之后可能赚到多少，强调的是收益空间。概率：一笔投资判断正确的可能性，强调的是事情发生的胜算。胜率：多次投资中赚钱次数占总次数的比例，价值投资者通常更重视长期高胜率和合理赔率的结合。复合收益率：资金经过多年滚动增长后的年化回报率，体现的是长期复利效果。长期超额收益：投资组合长期跑赢市场或基准指数的部分，通常来自选股能力、估值纪律和持有耐心。护城河：企业能够长期抵御竞争、维持利润率和市场地位的能力来源，比如品牌、成本、网络效应、牌照或渠道。竞争优势：企业相对同行更能赚钱、更能抗风险、更难被替代的能力，是判断企业长期价值的重要基础。成本领先：企业能用比同行更低的成本生产或交付产品，所以在价格竞争中更有缓冲空间。网络效应：用户越多，产品或平台越有价值，新竞争者越难追赶，比如支付网络、社交平台和部分交易平台常有这种特征。Know-how：企业长期积累的工艺、经验、流程、组织能力和隐性知识，往往写不进报表，但会影响竞争力。壁垒：阻止竞争对手进入、复制或追赶的门槛，壁垒越强，企业长期盈利越可能稳定。波特五力模型：迈克尔·波特提出的行业分析框架，从现有竞争者、潜在进入者、替代品、供应商议价能力和客户议价能力五个角度判断一个行业好不好赚钱。价值链：企业从原材料、生产、销售、渠道到售后服务的完整经营链条，用来分析利润到底在哪个环节产生。产业链：一个行业上下游之间的分工关系，比如地产链可能涉及土地、建材、施工、家居、金融等多个环节。市场份额：一家企业在整个市场销售额或销量中占据的比例，份额提升常常意味着竞争地位增强。规模经济：企业规模越大，单位成本越低，常见于制造、物流、平台和重资产行业。商业模式：企业如何创造价值、向谁收费、如何赚钱、利润能否持续的一整套机制。股东价值最大化：企业决策以提升股东长期回报为目标，在美国公司治理语境中尤其常见。因子：用来解释股票收益差异的一类特征，比如估值、质量、波动、规模、分红等。低估值因子：偏好价格相对利润、净资产或现金流更便宜的股票，通常和价值风格相关。质量因子：偏好盈利能力强、资产负债表稳健、现金流较好、经营更稳定的公司。低波动因子：偏好价格波动较小、净值曲线更平稳的股票或组合。系统重要性银行：对金融体系稳定影响很大的银行，一旦出问题可能牵连整个金融系统，所以监管要求更高。资本充足率：银行资本相对风险资产的比例，用来衡量银行抵御损失和风险冲击的能力。GPU：图形处理器，因擅长并行计算，被大量用于人工智能训练和推理。ASIC：专用集成电路，为某一种特定任务设计的芯片，效率高，但通用性较弱。CPO：共封装光学技术，把光通信组件和计算芯片封装得更近，用来提升数据中心内部传输效率。光模块：数据中心和通信网络中负责光电信号转换的硬件，是 AI 算力基础设施中的重要环节。人工智能算力链：围绕 AI 训练和推理形成的一整条产业链，包括芯片、服务器、光模块、数据中心、电力等环节。替代效应：新技术、新产品或新模式替代原有产品和岗位的过程，比如 AI 对部分软件工程工作的替代。🎬后期制作、声音设计：Dong🎵 本期音乐：La clé des champs欢迎体验我做的3 个网站：黄金看板、美股看板、美债看板📣 欢迎关注@老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。也欢迎大家来🪐知识星球找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。